來源： 招商證券

　　事件:

　　公司公布年報，2010年共實現銷售收入52.48億元，同比增長32.02%；歸屬于母公司所有者的凈利潤3.11億元，同比增長11.65%。

　　評論:

　　2010年EPS 0.78元，略低于預期，主要原因是行業景氣度回升較緩慢，玉米、魚粉等原材料價格上漲較快；公司為將來發展儲備人才進行了大規模擴大銷售隊伍，導致銷售費用較高；研發投入加大以及上市費用計入當期導致管理費用較高。

　　主營業務收入主要來源于飼料業務，飼料業務比重從去年85.4%上升到今年87.9%。2010年共銷售飼料125萬噸，銷售額45.78億元，分別同比增長32%和36%。公司經營策略轉變，在保持預混料穩步增長的基礎上，加強了寶貝系列等乳豬料新產品，飼料銷售額的增長主要來自高端豬飼料，公司豬飼料銷售額為39.28億元，同比增長53%，其中乳豬料銷售額為11.20億元，同比增長103%，以乳豬教槽料、保育濃縮料為核心，同比分別增長118%和128%%，是業務發展的新亮點。飼料原料中玉米、魚粉價格上漲較快，年內分別上漲了16%和37%，導致公司飼料產品毛利率從去年20.95%降為今年19.87%。

　　另一主業種業銷售與毛利率均增長良好。2010年公司，種子銷售收入3.45億元，同比增長23%，農藥等植保產品銷售收入9808萬元，同比增長29%。種子產品的毛利率水平從上年的38.81%提高到本年的43.18%，提高了4.37%，其中水稻種子毛利率從上年的35.00%到提升到今年的47.03%，玉米種子毛利率從上年的37.60%提升到今年的44.59%，主要原因是主導品種揚兩優6號量價齊升、優質新品種天優華占和農華101的推出并增加銷售量。

　　凈利潤增長有限是受期間費用大幅上升影響。2010年公司銷售費用比去年增加1.53億元，增長41%，主要是公司為未來發展做儲備，銷售人員大增導致銷售人員工資、差旅費、培訓費等增長較多；管理費用較上年同期增加8069萬元，增長35%，主要是新增員工工資、以及公司提高了對研發的投入，另外公司各類上市費用也直接計入管理費用。

　　行業景氣回升，高增長可期。2010年下半年開始養殖行業景氣度回升并逐步傳導至飼料行業，今年公司經營業績有望向好。飼料方面公司各新建項目將在今年內逐漸投產，迎來飼料產能大幅增長，而瘦肉精事件將導致養殖業進一步向大型規模化發展，對公司預混料和乳豬料產品形成利好。種業方面，主導產品揚兩優6號銷售良好，新品種農華101初步推廣也非常順利，有望在兩三年內實現高增長。我們預計2011-12年EPS 分別為1.11、1.47元，分別增長43%、32%，維持強烈推薦-A 的評級。

　　風險因素:原材料價格大幅上漲，養殖業受疫病影響，制種受異常天氣影響

　　機構來源：招商證券