[摘要]

    投資要點本報告我們嘗試著根據公司披露的歷年年報和半年報對登海先鋒和登海種業母公司的銷售數據進行了分拆，加上我們對玉米種子2012/13年(nian)度供求關系、價格、成本的預判，以期對(dui)登海(hai)種(zhong)業2012/13年(nian)盈利(li)增長態(tai)勢進行準確的量化估算，我們的分析結果較為樂觀――登海(hai)今年(nian)凈(jing)利(li)有(you)望(wang)實現10%左右的正增長。

    同時，我們(men)的(de)(de)數據(ju)結構預測表明――2013Q1登海(hai)先鋒的(de)(de)結算比(bi)例已經(jing)不可(ke)能進一步降低，因此明年一季度登海(hai)種業凈利實現正增(zeng)長是大概率事件，這要比(bi)市場先前預計的(de)(de)“盈(ying)利將集中于2012Q4釋放、2013Q1會后(hou)繼乏力甚至負增(zeng)長”的(de)(de)觀(guan)點樂觀(guan)許(xu)多。

    通過對登(deng)海(hai)(hai)報(bao)表數據進(jin)行(xing)跨銷售(shou)年度的(de)詳細分(fen)拆(chai)，使我(wo)們對登(deng)海(hai)(hai)先(xian)鋒(feng)和登(deng)海(hai)(hai)母(mu)公司歷年銷售(shou)結轉(zhuan)比例(li)有了(le)更清晰的(de)認知(zhi)，并(bing)基本(ben)可以厘(li)清2011和2012年連(lian)續兩年上半年業績出(chu)現(xian)大幅(fu)下(xia)降是由于登(deng)海(hai)(hai)先(xian)鋒(feng)跨年度結轉(zhuan)比例(li)調(diao)整帶來(lai)的(de)，而非(fei)登(deng)海(hai)(hai)先(xian)鋒(feng)或(huo)者母(mu)公司業績的(de)大幅(fu)下(xia)滑導致(zhi)的(de)，以下(xia)幾(ji)點(dian)認知(zhi)與大家分(fen)享(xiang)：

    （1）登海先鋒08/09和09/10銷(xiao)售(shou)季(ji)，四季(ji)度和次年上半年銷(xiao)售(shou)基本(ben)保持35%/65%結轉(zhuan)比(bi)(bi)例，凈(jing)利潤貢(gong)獻(xian)分別為(wei)30%/70%，但(dan)從10/11銷(xiao)售(shou)季(ji)開始(shi)，四季(ji)度結轉(zhuan)比(bi)(bi)例逐年提升，10/11銷(xiao)售(shou)季(ji)結轉(zhuan)比(bi)(bi)例為(wei)65%/35%，凈(jing)利潤貢(gong)獻(xian)為(wei)65%/35%，11/12銷(xiao)售(shou)季(ji)結轉(zhuan)比(bi)(bi)例86%/14%，凈(jing)利潤貢(gong)獻(xian)為(wei)89%/11%。由(you)此導致2011和2012年登海先鋒凈(jing)利潤分別為(wei)1億元和3049萬(wan)元，同比(bi)(bi)下(xia)滑39%和70%，但(dan)從整體銷(xiao)售(shou)季(ji)（跨年度）來看，過去(qu)四個銷(xiao)售(shou)季(ji)收(shou)入總體較快增長，利潤也未出現明(ming)顯(xian)下(xia)滑，換言之，從產業視角(jiao)來看，公司玉米種子在(zai)黃淮(huai)海主銷(xiao)區的市場份額(e)和行(xing)業地位依然穩固。