研究機構：中信證(zheng)券 分(fen)析師：毛長青，施亮

　　生豬存欄量上升,飼料行業景氣將有望持續至明年三季度。隨著生豬存欄量的逐步增加,包括乳豬料、豬配合飼料等的飼料需求將逐漸提高。此外,由于養殖行業高盈利提高了農戶的購買力,對于飼料價格上漲有效轉移了成本壓力。在飼料行業整合加速以及下游養殖規模化的趨勢下,大型飼料企業憑借品牌、營銷優勢(shi),將首先受益于行(xing)業景氣(qi),盈利水平有(you)望顯著提高。

　　公司產(chan)品定位高端,管(guan)理水平(ping)突出。公(gong)司(si)計(ji)劃從產(chan)品、客戶(hu)、服務三個方面(mian)升級,繼續鞏固高端定位的戰略。此(ci)外,公(gong)司(si)在(zai)日常精細化管(guan)理、企(qi)業文化建設(she)、以及員工激勵等三個方面(mian)體現出獨特優(you)勢。我們認(ren)為,高端定位使公(gong)司(si)維持了(le)領先(xian)于(yu)同行(xing)的盈利能力,管(guan)理優(you)勢保證(zheng)了(le)公(gong)司(si)高效運行(xing)。

　　飼料(liao)產(chan)(chan)能(neng)擴(kuo)張支持銷(xiao)量增長(chang),高(gao)端(duan)乳豬料(liao)保證高(gao)毛利(li)。從(cong)產(chan)(chan)能(neng)投(tou)建的(de)規劃來看,2011年下半(ban)年開(kai)始公(gong)司(si)(si)將迎(ying)來飼料(liao)新建產(chan)(chan)能(neng)投(tou)產(chan)(chan)的(de)高(gao)峰期。我們預計(ji),2011年公(gong)司(si)(si)飼料(liao)產(chan)(chan)能(neng)和(he)銷(xiao)量將分別(bie)超過300萬噸、177萬噸(同比增長(chang)41%)。

　　從產品結構來看,除了繼續保持預混料的優勢外,公司未來2-3年將重點推動教槽料、保育料和乳豬料的銷售,由于該類產品毛利率在30%以上,預計將保證配合料產能擴張、比例提高的同時,飼料綜合毛利率在20%左右,種業優勢品種推廣面積有望快速提高。憑借123個試驗站,3000多個定位試驗點,公司雜交玉米、水稻選育能(neng)力居同行業(ye)前列。估計(ji)公(gong)司主推品種農華(hua)101在2011/12年的推廣面積有望(wang)分別(bie)接近400萬畝、1000萬畝;2011年揚兩優6號(hao)在湖北省推廣面積預計(ji)在200-300萬畝。借助(zhu)公(gong)司在種業(ye)研發方面的大規模投入(ru),預計(ji)未(wei)來(lai)2-3年,金(jin)色(se)農華(hua)或進入(ru)優勢品種推出(chu)的高峰期,種業(ye)毛利(li)率有望(wang)逐步從40%上升至60%。

　　主要風險因素:原料價格波動、自然災害和疫病、新建產能達產進程或者種子推廣速度低于預期。

　　維持盈利預測(ce)與評(ping)級(ji):預測(ce)公(gong)司2011/2012/2013年攤薄(bo)EPS為1.33/1.72/2.38元(yuan)(yuan);我們預計2011年公(gong)司飼料、種子、動(dong)物(wu)疫苗和(he)其(qi)他業(ye)務(wu)將(jiang)分(fen)別貢獻業(ye)績1.00/0.20/0.10/0.03元(yuan)(yuan),對應(ying)給予32/3 8/24/20倍(bei)PE,得到(dao)相(xiang)對估(gu)值(PE)為42.6元(yuan)(yuan)/股(gu)。結合絕對估(gu)值(DCF) 39.58元(yuan)(yuan)/股(gu),維持40元(yuan)(yuan)目標(biao)價(jia)(2011年30倍(bei)PE)和(he)“買入”評(ping)級(ji)。 (本文來源：21CN財經綜合)