登海種業(002041)半年報點評：子母公司齊(qi)發力 業績繼續高增(zeng)長

     報告要點

     事件(jian)描述登(deng)海(hai)種業（002041.SZ）發布2013 年(nian)半年(nian)度報告，公司實現(xian)營業收入6.11 億元(yuan)，同(tong)(tong)比(bi)增長90.45%；綜合毛利率(lv)56.32%，同(tong)(tong)比(bi)上升0.48 個百分點(dian)；期(qi)間費(fei)用率(lv)18.11%，同(tong)(tong)比(bi)回(hui)落(luo)8.07 個百分點(dian)；歸(gui)屬于(yu)母公司所有者(zhe)凈利潤1.53億元(yuan)，同(tong)(tong)比(bi)增長121.85%；EPS0.44 元(yuan)，二(er)季度EPS0.22 元(yuan)。1～9 月份業績(ji)預測：同(tong)(tong)比(bi)增長 100～150%，EPS 變化區間0.32～0.41 元(yuan)。

     事件評論： 12/13 銷售季母公司玉米種(zhong)收(shou)(shou)入(ru)(ru)(ru)同(tong)比(bi)大幅增(zeng)(zeng)(zeng)長(chang)(chang)47.64%，登(deng)海(hai)(hai)先(xian)鋒(feng)玉(yu)米(mi)種(zhong)收(shou)(shou)入(ru)(ru)(ru)同(tong)比(bi)增(zeng)(zeng)(zeng)長(chang)(chang)14.08%。公司上半年玉(yu)米(mi)種(zhong)業(ye)收(shou)(shou)入(ru)(ru)(ru)同(tong)比(bi)大幅增(zeng)(zeng)(zeng)長(chang)(chang)99.03%，主要系11/12 銷(xiao)售季登(deng)海(hai)(hai)先(xian)鋒(feng)收(shou)(shou)入(ru)(ru)(ru)結算調整導(dao)致12 年上半年收(shou)(shou)入(ru)(ru)(ru)基數較低(di)所致。但從整個銷(xiao)售季分析(xi)，登(deng)海(hai)(hai)605 推(tui)廣面(mian)(mian)積快速(su)提升帶來(lai)了母(mu)公司收(shou)(shou)入(ru)(ru)(ru)的(de)(de)爆發式增(zeng)(zeng)(zeng)長(chang)(chang)。我們(men)預(yu)(yu)計13 年登(deng)海(hai)(hai)605 的(de)(de)推(tui)廣面(mian)(mian)積可達750～800萬畝(mu)，今年該品種(zhong)通過(guo)陜西和(he)山西兩省的(de)(de)引(yin)種(zhong)推(tui)廣，預(yu)(yu)計未來(lai)高成長(chang)(chang)依舊(jiu)持續。登(deng)海(hai)(hai)先(xian)鋒(feng)業(ye)績的(de)(de)收(shou)(shou)入(ru)(ru)(ru)增(zeng)(zeng)(zeng)長(chang)(chang)略超市場預(yu)(yu)期，由于缺(que)乏大型替(ti)代品種(zhong)的(de)(de)出現，先(xian)玉(yu)335 在黃淮海(hai)(hai)地區的(de)(de)種(zhong)植面(mian)(mian)積衰(shuai)退時間(jian)有望后延。

     期間費用率同比下滑8.07 個百分點，凈利潤大幅增長121.85%。公司期間費用率的大幅下滑超出市場預期，主要因為收入增速高出費用率增速，在行業高庫存的背景下，公司費用率大幅下滑側面表明，種子產品(pin)的(de)差異化支(zhi)撐優(you)質(zhi)品(pin)種足以穿(chuan)越周期。

     公司品種梯隊逐步完善，子公司業績爆發值得期待。公司新品種“登海618”、“登海3737”已經通過山東審定，預計年內開始向市場推廣。子公司登海丹東良玉新品種“良玉188”和“良玉99”分別于2010 年和2012年通過國審，預計帶來登海良玉業績大幅提(ti)升。

     行業減少玉米制種，利好價格上行。鑒于12 年庫存高企，業內大部分公司縮減了13 年的制種面積，根據公開信息統計，2013 年水稻制(zhi)種面(mian)積同比減少9.38%，玉米制(zhi)種面(mian)積減少9.20%。由于(yu)2012 年屬于(yu)制(zhi)種豐產年份(fen)，預計2013 年制(zhi)種單產難超(chao)越2012 年，因此13 年制(zhi)種總量同比下滑幅度有望超(chao)過(guo)10%，價格下行風險(xian)減少，同比上漲概率加(jia)大。

     盈利預(yu)測：基于(yu)公(gong)司(si)主推品(pin)種的銷售情況及種子行業的供(gong)求格局(ju)，預(yu)計公(gong)司(si)2013~2015 年(nian)EPS 為(wei)0.92 元(yuan)(yuan)、1.09 元(yuan)(yuan)和1.32 元(yuan)(yuan)，對應當前股(gu)價2013~2015 年(nian)PE 分別為(wei)27、23 和19 倍，維持“推薦“評級。