1、登海先鋒鋪貨提前是導致上半年業績下降的主因。上半年公司實現營業收入32,062萬元，同比下降20.73%；歸屬上市公司股東的凈利潤6,911萬元，同比下降27.90%；每股收益0.20元。

　　控股子公司登海先鋒業績下滑是導致上半年公司業績下降的主要原因。公司持有登海先鋒51%股權。上半年登海先鋒實現營業收入9,753萬元，同比下降52.97%；實現凈利潤3,048萬元，同期下降69.60%；按照51%的持股比例計算，登海先鋒貢獻凈利潤1,554萬元，占比由去年同期的53%降至22%。但從2011/2012年整個玉米種子的銷售季（10年10月-11年6月）來看，登海先鋒實現營業收入7,1231萬元，比2010/2011年銷售季增長21.42%。我們判斷2011/12銷售季登海先鋒鋪貨提前，導致更多銷售收入確認在2011年4季度是導致今年上半年登海先鋒凈利下降的主要原因。

　　2、母公司的登海605等先鋒系列玉米種子保持較快增長。母公司玉米種子業務收入16,564萬元，同比增長17.57%；玉米種子成本8,854萬元，同比增長16.45%；毛利率為46.55%，比去年同期小幅提升0.52個百分點。

　　3、控股子公司丹東登海良玉的良玉66、良玉88、良玉188等玉米種子銷量大幅增長。登海良玉主營良玉188、良玉208等春玉米種子，公司持有51%股權。上半年登海良玉實現收入6,979萬元，同比增長139.21%；實現凈利潤1,624萬元,同比增長75.85%；登海良玉貢獻公司凈利潤828萬元，占比由去年同期的5%提升至12%。

　　4、先玉335銷量增速放緩，公司自有的登海605系列種子處于黃金增長期，將成為新的利潤增長點。經過2004年以來近9年的大面積推廣，目前先玉335已經成為黃淮海夏玉米區第三大玉米種子，預計未來幾年推廣面積增速將穩定在5%-10%左右。在先玉335增長放緩的背景下，公司自有的登海605等玉米種子將成為新的利潤增長點：登海605是公司2010年4季度開始大力推廣的玉米種子品種，2010年以來先后通過黃淮海地區國家審定和內蒙古認定，今年上半年又通過浙江省和陜西省（延安地區）審定；登海678也在今年上半年通過山東省審定。此外，京科968今年也進行了一定規模制種，2012/2013銷售季將進行銷售。

　　5、增持-B評級，目標價24元。預計公司12-14年EPS分別為0.74、0.87和1.05元，受先玉335銷量放緩影響，業績增速將較前幾年有所放緩。12年動態PE為27倍，估值處于歷史低位。給予增持-B評級，目標價24元。（安信證券）